Americké akcie jsou podle valuačních modelů extrémně drahé. Pro příští dekádu čekají slabé reálné výnosy
Většina dlouhodobě sledovaných valuačních ukazatelů vysílá vůči americkému akciovému trhu silně negativní signál.
Podle analýzy Marka Hulberta pro MarketWatch naznačuje sedm z devíti modelů, že index S&P 500 může v příštích deseti letech výrazně zaostat za inflací. Průměrná projekce všech devíti indikátorů počítá s reálným celkovým výnosem minus 3,2 procenta ročně.
Americký akciový trh není podle většiny relevantních valuačních ukazatelů pouze drahý. Je extrémně drahý. To automaticky neznamená, že musí okamžitě přijít prudký pokles. Valuace nejsou dobrým nástrojem pro krátkodobé časování trhu. Historicky však mají význam při odhadu dlouhodobých výnosů, zejména v horizontu deseti let.
Právě proto je současná situace důležitá. Investoři dnes řeší řadu rizik: rostoucí federální dluh USA, válku na Blízkém východě, obavy z bubliny kolem umělé inteligence, vysoké valuace technologických firem i nejistotu kolem úrokových sazeb. Tyto problémy by měly jinou váhu, pokud by trh byl levný. V prostředí extrémně natažených valuací ale může být potřeba mnohem méně negativních zpráv k tomu, aby se důvěra investorů zlomila.
Mark Hulbert v analýze pracuje s devíti valuačními indikátory, které si historicky udržely statisticky významnou schopnost předpovídat následný desetiletý reálný celkový výnos indexu S&P 500. Reálný výnos znamená výnos očištěný o inflaci a celkový výnos zahrnuje i reinvestované dividendy.
Výsledek je výrazně pesimistický. Sedm z devíti ukazatelů naznačuje, že S&P 500 v příští dekádě výrazně zaostane za inflací. Osmý počítá v reálném vyjádření přibližně s nulovým výnosem. Pouze jeden z devíti indikátorů předpokládá rozumný výnos nad inflací, i ten je ale výrazně pod historickým normálem.
Průměrná projekce všech devíti ukazatelů vychází na reálný celkový výnos minus 3,2 procenta ročně během příštích deseti let. Pro investory je to zásadní číslo. Neříká, že akcie musí klesnout zítra nebo příští měsíc. Říká ale, že současné ceny už v sobě obsahují velmi optimistická očekávání a že dlouhodobá odměna za podstoupené riziko může být slabá.
Důležité je, že nejde o jeden izolovaný model. Býčí investoři často dokážou u jednotlivých valuačních ukazatelů najít teoretické námitky. Mohou tvrdit, že poměr ceny k ziskům nepočítá se strukturálně vyšší ziskovostí firem, že poměr ceny k tržbám ignoruje marže, že tržní kapitalizace vůči HDP neodpovídá globalizovaným příjmům amerických firem nebo že dividendové modely ztratily význam kvůli zpětným odkupům akcií.
Tyto námitky mohou být u jednotlivých ukazatelů relevantní. Slábnou ale ve chvíli, kdy podobný signál vysílá devět různých indikátorů, které měří nadhodnocení odlišnými způsoby. Pokud se k podobnému závěru dostávají modely založené na ziscích, tržbách, účetní hodnotě, dividendách, HDP i chování domácností, nejde o náhodný šum.
Čtěte také:
Evropský trh práce zpomaluje. Česko ještě přidává pracovní místa, Slovensko už ztrácí
Neamerické akcie letos porážejí S&P 500. Investoři znovu dostávají lekci z diverzifikace
Z devíti sledovaných indikátorů má podle Hulberta nejlepší statistickou historii ukazatel průměrné akciové alokace amerických domácností. Jeho logika je jednoduchá. Domácnosti mají tendenci naskakovat do trhu pozdě. Nejoptimističtější bývají obvykle poblíž tržních vrcholů a nejopatrnější poblíž tržních minim. Když tedy domácnosti drží mimořádně vysoký podíl majetku v akciích, historicky to bývá špatný signál pro budoucí výnosy.
Tento indikátor je nyní velmi blízko historického maxima. To znamená, že americké domácnosti mají v akciích mimořádně vysokou část svého finančního majetku. Jinak řečeno, značná část potenciální poptávky po akciích už může být vyčerpaná. Pokud většina investorů už akcie vlastní a je silně exponovaná vůči trhu, další růst vyžaduje buď pokračující příliv kapitálu, nebo další expanzi valuací.
Výhoda tohoto ukazatele spočívá v tom, že není založen na klasických valuačních poměrech. Nepracuje s cenou vůči ziskům, tržbám, účetní hodnotě, dividendám ani HDP. Měří chování investorů a jejich expozici vůči akciím. Přesto dochází k podobnému závěru jako většina tradičních valuačních indikátorů: americký trh je velmi drahý a budoucí dlouhodobé výnosy mohou být slabé.
Hulbert zároveň připouští důležitou námitku. Ukazatel akciové alokace domácností se nachází v pásmu nadhodnocení už několik let, zatímco trh jako celek dál rostl. To je fakt, který býci často používají jako argument proti podobným modelům. Podle nich staré indikátory přestaly fungovat, protože struktura trhu se změnila.
Tato argumentace je ale problematická. Pokud historické indikátory skutečně přestaly fungovat, neznamená to automaticky, že akcie budou dál růst. Znamená to spíše, že se trh nachází na neprobádaném území. V takovém prostředí nemá investor pevný historický rámec, o který by se mohl opřít. Šance na úspěch se pak mohou více podobat hodu mincí než systematickému investování.
Pro investory je rozdíl mezi krátkodobým a dlouhodobým horizontem klíčový. Vysoké valuace samy o sobě neumí přesně určit, kdy trh dosáhne vrcholu. Trh může zůstat drahý dlouho a může se stát ještě dražším. Zejména pokud pokračuje růst zisků, trvá euforie kolem umělé inteligence, likvidita zůstává příznivá a investoři mají nízkou averzi k riziku.
Na druhé straně vysoké valuace výrazně snižují bezpečnostní polštář. Pokud je trh levný, dokáže absorbovat špatné zprávy snáze. Pokud je drahý, negativní překvapení může mít větší dopad. Vyšší federální dluh, geopolitické napětí, růst výnosů dluhopisů nebo zklamání z AI investic nemusí samy o sobě spustit medvědí trh. V kombinaci s extrémními valuacemi ale mohou působit jako katalyzátor.
Z pohledu českého investora je tato debata důležitá kvůli vysoké váze amerických akcií v globálních portfoliích. Mnoho investorů drží S&P 500 přes ETF, penzijní produkty, pravidelné investice nebo globální akciové fondy. Pokud jsou dlouhodobé očekávané reálné výnosy amerického trhu nízké, má to přímý dopad i na výhled korunových portfolií.
To neznamená, že by investor měl automaticky prodat všechny americké akcie. Znamená to ale, že by měl být opatrnější při očekávání budoucích výnosů. Výnosy posledních let nemusí být dobrým vodítkem pro příští dekádu. Pokud investor vstupuje na trh při vysokých valuacích, měl by počítat s nižší dlouhodobou návratností, vyšší volatilitou nebo delším obdobím, kdy výnosy pouze dorovnávají inflaci.
Praktickým řešením není snaha přesně načasovat vrchol trhu. Racionálnější je pracovat s diverzifikací, postupným investováním, kontrolou rizika a realistickými očekáváními. V prostředí drahých amerických akcií může dávat smysl sledovat i jiné regiony, sektory, hodnotové akcie, kvalitní dividendové firmy, dluhopisy nebo hotovostní rezervu. Ne jako útěk z trhu, ale jako snížení závislosti na jediném scénáři: že americké akcie budou i z extrémních valuací dál přinášet nadprůměrné výnosy.
Současný stav trhu tak není jednoznačným pokynem k panice. Je spíše varováním před přehnanou sebedůvěrou. Pokud většina valuačních indikátorů s historicky solidní vypovídací schopností ukazuje na slabé reálné výnosy, investor by měl tento signál brát vážně. Nemusí znamenat blízký krach, ale naznačuje, že dlouhodobá matematika trhu je dnes méně příznivá než obvykle.
Hlavní závěr Hulbertovy analýzy je proto nepříjemný, ale jasný: americký akciový trh je podle většiny valuačních měřítek extrémně nadhodnocený. Pokud se historické vztahy potvrdí, může příští dekáda přinést investorům v indexu S&P 500 výrazně slabší reálné výnosy, než na jaké si zvykli v posledních letech.
Mark Hulbert
Lem edit
Biztweet, podpořte nás nákupem v našem eshopu
Máte zájem o informační zpravodajský servis z investičního prostředí, nebo analýzu trhu na klíč podle Vašich požadavků? Napište na marketing@biztweet.eu
Pokud považujete texty Biztweetu za přínosné, věnujte jakýkoliv dar na tomto linku, získate předplatné